POLITIQUE DE DIVIDENDE

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POLITIQUE DE DIVIDENDE

• Présenté par Mouncif Bakas
• -Benartzi S, R. Michaely et R. Thaler lt Do
  changes in dividends signal the future or the
  pastgt.

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LA FISCALITÉ DES DIVIDENDES

• P(avt) prix avant la date ex-dividende
• P(aps) prix après la date ex-dividende
  
  On a vu que si gain en capital (GC) et dividende
  sont non imposés, alors P(avt) P(aps) D
  (1) Maintenant, si t?0 ? t(div)
  (5/4)tm - (1/4) t(GC) 75 tm
  Est-ce -que
  l équation (1) reste vérifiée? Non, car il y a
  imposition différente du dividende et du GC.
  

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LA FISCALITÉ (SUITE)

• Si GC et dividende sont imposés de différentes
  façons ( P prix d acquisition de l action
  ) Celui qui vend l action avant la
  date ex-dividende reçoit FM(avt) P(avt) - (
  P(avt) - P )tgc Celui qui vend
  l action après la date ex-dividende reçoit
  FM(aps) P(aps) - (P(aps) - P )tgc D(1 -
  t(div) ) Pour l investisseur marginal,
  il y a indifférence entre les 2, donc
  P(avt) - (P(avt) - P ) tgc P(aps) - ( P(aps) -
  P ) tgc D( 1 - t(div) ) Les termes
  en P disparaissent P(avt) (1 - tgc) P(avt)
  ( 1 - tgc) D ( 1 - t (div) ) (
  P(avt) - P(aps) ) / D ( 1 - t(div) ) / ( 1 -
  tgc)

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LA FISCALITÉ (SUITE)

• Si t(div) tgc, alors P(avt) - P(aps) D (même
  résultat quand t0) Si
  T(div) gt tgc alors -t(div) lt -tgc
  ? ( 1 - t(div) ) lt ( 1 - tgc) ? P(avt) -
  P(aps) lt D et 1 de dividende vaut moins
  cher que 1 de GC. ? (avec plus
  de dividendes) Si t(div) lt tgc alors
  -t(div) gt -tgc ? ( 1
  - t(div) ) gt ( 1 - tgc ) ? P(avt) - P(aps) gt
  D et 1 de dividende vaut plus qu1 de
  GC ? (avec plus de dividendes)

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Les fcts des tx d imposition
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Ordre de la présentation

• Introduction
• Revue de littérature
• Méthodologie
• Analyse catégorique
• Analyse de régression
• L annonce de changements dans les dividendes
  signale-t-elle une information ?
• Initiation et omission
• Conclusion

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Introduction

• L importance du sujet
  Le PDG de Bombardier annonce une augmentation des
  dividendes au prochain versement on achète, on
  vend l action, ou reste-t-on indifférent
  face  a cette déclaration ?
  
• Situation du sujet Par lintermédiaire de cette
  annonce, les investisseurs vont
  a) Acheter
  de nouvelles actions parce quils prévoient une
  augmentation des gains futurs de la compagnie.
  b) Vendre parce
  quils croient le contraire.
  C) Rester indifférent, parce
  quils croient que cette nouvelle information ne
  fait que refléter lhistoire passée et présente
  sans pour autant prévenir lavenir.
  

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Introduction (suite)

• Problématique générale La
  variation dans les dividendes signalent-elle les
  gains passés ou futurs de l entreprise ?

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Revue de littérature

• Les acheteurs
  1956- Lintner les dividendes augmentent quand
  les gestionnaires sont convaincus quune
  augmentation des gains est permanente.
  
  1961- Modigliani et Miller Les
  dividendes transmettent de linformation sur les
  flux monétaires futurs (marchés incomplets).
  
  1983- Brickley ? de 20
  des dividendes ? ? significative des gains au
  temps 0 et au temps 1.
  1988- Healy et Palepu
  Initiation de dividendes ? augmentation des gains
  dans le passé, et de même pour les années 1 et 2.
  Omission de dividende ? diminution des gains au
  temps 0 puis amélioration significative durant
  les années suivantes.

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Revue de littérature (suite)

• Les indifférents
  1973- Watts les résultats de la régression des
  dividendes sur les gains futurs qui surviennent
  après lannonce ne sont pas significatifs.
  
  1987- Miller Les dividendes
  décrivent mieux les gains passés que les gains
  futurs.
• Les vendeurs
  Jusqu'à présent il n en existe aucun.

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METHODOLOGIE

• Deux étapes ? -Analyse catégorique
  -Analyse de régression
• Définition de l'élément de base
  
  Gain non anticipé (GNA) la
  différence entre le gains réalisé dans une année
  et celui qui auraient pu être prédit en utilisant
  toutes les informations pertinentes disponibles,
  a l exception des informations relatives aux
  changements de dividendes. S il existe un
  écart, on peut l attribuer aux changements dans
  les dividendes.

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METHODOLOGIE (SUITE)

• D une façon plus claire, si les deux
  implications suivantes a) si
  dividende ? ou (?) ? GNA gt 0 ou ( lt 0 )
  b) si dividende ? ?
  GNA ?
  ne sont pas
  vérifiées, ? que les dividendes n expliquent pas
  les gains futurs.
• Choix des firmes Les firmes choisies pour
  l étude doivent avoir la fin de leur année
  fiscale en décembre et doivent payer des
  dividendes trimestrielles pendant au moins deux
  années consécutives.

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ANALYSE CATEGORIQUE

• L échantillon de firmes est divise en sept
  groupes 1ier groupe
  pas de changements de dividendes
  2ieme groupe diminution de dividendes 3ieme
  groupe augmentation de dividendes ce dernier
  groupe est subdivise en cinq sous-groupes ou le
  premier correspond a la plus petite augmentation
  de dividende et le dernier correspond a la plus
  grande augmentation.
• A) Les dividendes et les gains passés
  Daprès les résultats obtenus au tableau 3,
  on peut avancer que la relation entre les gains
  passés et les dividendes est positive,
  c est-a-dire - pour les firmes qui
  augmentent leurs dividendes,la
  variation des gains passés était positive.
  
  - pour les firmes qui
  diminuent leurs dividendes, la variation
  les gains passés était négative.

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ANALYSE CATEGORIQUE (SUITE)

• B) Les dividendes et les gains actuels
  La
  relation entre ces deux variables s explique a
  partir du comportement des gains actuels (T0 )
  au moment de lannonce d un changement de
  dividende. Encore une fois, la relation
  entre les deux variables est positive. En se
  basant du tableau 2 (panel A) on voit que
  - ? leurs dividendes de 49 ? les gains
  actuels ? de 8.11. - ne
  changent pas leurs dividendes ? les pour les
  firmes qui gains actuels ? de 0.84.
  - ? leurs dividendes de 4 ? les gains
  actuels augmentent de
  0.16? - ? leurs dividendes de 45 ?
  les gains actuels ? 3.84

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ANALYSE CATEGORIQUE (SUITE)

• De plus, on peut constater quune diminution des
  gains due a une baisse des dividendes, est
  beaucoup plus marquée quune augmentation des
  gains associé a une hausse des dividendes, de la
  même proportion.
• Plus l annonce dans le changement des dividendes
  se fait tard durant lannée, plus les changements
  dans les gains actuels sont importants.
  Avec le tableau 3 (quintile 5), on voit
  quau
  
  -1er trimestre, les gains ? de 3.8 -2ieme
  trimestre, les gains? de 6.84 -3ieme
  trimestre, les gains ? de 7.87 -4ieme
  trimestre, les gains ? de 8.52.

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ANALYSE CATEGORIQUE (SUITE)

• C) Dividendes et gains futurs
  Il n y a aucune relation entre l annonce de
  changement des dividendes au temps zéro et les
  gains futurs (GF) de la firme. En se basant sur
  le tableau 2( panel A), on note
  quau Temps 0 Temps 1 temps 2
  div.? de 49 GF? de6.10 GF? de 0.64
  div.?de 45 GF? de 0.70 GF? de 0.52
  De tels résultats ne sont pas conformes
  a la prédiction de la théorie de signal qui
  affirme quune annonce de laugmentation des
  dividendes au temps T0 soit obligatoirement
  suivie d une hausse des gains dans les années
  suivantes.
• Ce résultat contradictoire est également valable
  pour l ensemble de l industrie

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L annonce de changements dans les dividendes
signale-t-elle une information ?

• Pour répondre a la question, l auteur a utilise
  une méthode simple a) trouver les
  firmes avec des taux de croissance de
  gains identiques. b) sélectionner les
  firmes qui changent leurs
  dividendes et celles qui ne les changent pas.
  c) suivre lévolution de leurs gains futurs.
• Résultat soutient la vision de Lintner
  -les firmes qui augmentent leurs dividendes
  connaissent une stabilité des gains et celles
  qui ne les changent pas, enregistrent des
  réductions au niveau de leurs gains.
• Récapitulation linformation contenue dans
  les annonces de dividendes implique que le
  changement dans les gains courant est permanent
  plutôt que transitoire.

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ANALYSE DE REGRESSION

• Résultats Panel A Pour
  lannée 0, la relation (dividende, gain) est
  positive et significative mais le R2 n est pas
  assez élevé (de l ordre 10.04). Pour les années
  1 et 2, la variation des dividendes n explique
  pas les gains futurs (T-stat n est pas
  significatif, R2 est très faible). Panel
  B Pour l année 0 , même résultat quau
  panel A. Pour l année 1, résultat positif et
  significatif, mais le R2 est faible
  (1.22). Pour lannée 2, résultat non
  significatif.

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INITIATION ET OMISSION

• L étude de Papelu rapporte quune firme qui
  initie des dividendes?? une augmentation
  substantielle des gains dans les années qui
  suivent l initiation, contrairement aux
  résultats obtenus précédemment.
• Cette contradiction reste encore inexplicable
  pour l auteur, mais lunique conclusion que
  l on peut tirer est quune firme peut envoyer un
  signal de dividende quune seule fois.
• L étude de Michaely révèle que les firmes qui
  -initient des dividendes, connaissent des
  rendements excédentaires de 15.6 par rapport au
  marché. -omettent les
  paiements de dividendes sous-performent le marche
  de 15.3. -pour les augmentations et
  les diminutions de dividendes, l impact est
  moindre.

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CONCLUSION

• Les entreprises de croissance ont souvent un
  ROE gt KE ? c est mieux de réinvestir les
  bénéfices que de les verser en dividendes.
  ? dividendes faibles et gains futures
  élevés
• Les entreprises de valeurs ont parfois un ROE
  lt KE ? cest mieux de
  verser des dividendes dans le but de diminuer le
  free cash-flow (coûts d agence) ?
  dividendes augmentent et gains futurs stables.
• Les dividendes ne reflètent que l histoire
  passée et présente de l entreprise sans prédire
  l avenir.

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Opinion Personnelle

• Ma réponse a la question posée lors de
  l introduction, est la suivante Je reste
  indifférent face a l annonce du PDG de
  bombardier !