AquaD Slogan

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Aqua-DSlogan
Model Uncertainty, Financial Markets Integration
and the Home Bias Puzzle Lieven Baele, Crina
Pungulescu et Jenke Ter Horst

• Gestion des Investissements Internationaux
  6-252-04
• Sabrina Scifo-Modica et Joëlle Farajallah

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Problématique étudiée
Problématique

• Le biais local est un phénomène mondial qui a
  toujours été
• présent mais qui semble satténuer depuis la
  fin des années 90.
• Bien que la majorité dentre nous connaissons les
  avantages
• associés à la diversification internationale,
  il est connu et prouvé
• que les investisseurs continus davoir une
  préférences pour les
• actifs financiers domestiques.
• Ce papier sintéresse à lérosion du phénomène du
  biais local
• depuis lintégration plus importante des
  marchés financiers
• mondiaux.

Revue littérature
Méthodologie
Critiques
Conclusion
3

Problématique étudiée

• Les principaux objectifs de larticle sont
• Explorer dautres modèles que ceux de CAPM-I et
  de moyenne-
• variance pour le calcul des poids de référence
• De cette façon, les auteurs contribuent à la
  littérature en
• permettant aux lecteurs davoir un certain
  scepticisme relativement
• à ces 2 approches bien connues. Ils réalisent
  cet objectif avec
• lutilisation dun modèle Bayesien.
• Les auteurs visent aussi à explorer la dynamique
  du phénomène de
• biais local en liant les mesures de ce
  phénomène à des
• variables explicatives plausibles.

Problématique
Revue littérature
Méthodologie
Critiques
Conclusion
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Brève revue de littérature
Problématique

• Plusieurs auteurs ont tenté doffrir des
  explications au phénomène de
• biais local
• Coûts de transaction (Tesar and Wener 1995)
• Spreads plus élevés (Glassman and Riddick 2001)
• Barrières à linvestissement international
  (Black, Stultz, Errunza)
• Quantité et qualité de linformation entre les
  actifs domestiques et
• ceux étrangers (Gehrig 1993, Brennan et Cao
  1997)
• Facteurs psychologiques et béhavioristes
  (Huberman 2001, Coval
• Moskowitz 1999, Grinblatt et Keloharju 2000)

Revue de littérature
Méthodologie
Critiques
Conclusion
5

Approche méthodologique
Problématique

• Une explication adéquate du biais local doit
  débuter avec la
• définition dun  benchmark  des poids afin de
  comparer les actifs
• réellement détenus par les investisseurs.
• Les auteurs ont donc utilisé 4 différents modèles
  pour le calcul des
• poids optimaux
• Modèle classique de moyenne-variance
• Modèle de CAPM-I
• Modèle Bayesien MV
• Modèle Bayesien  Multi-Prior Framework 

Revue de littérature
Méthodologie
Critiques
Conclusion
6

Approche méthodologique
Problématique

• Modèle de portefeuille classique de
  moyenne-variance
• Dans ce modèle, le choix de portefeuille est
  effectué dans le but de
• maximiser lutilité espérée de linvestisseur
• Max wµ - ?/2 wSw
• Faiblesses du modèle
• - La solution fait appel aux rendements espérés
  qui ne sont pas
• observables.
• -Lestimation des rendements espérés à partir des
  données historiques
• est très imprécise étant donné la volatilité des
  rendements à travers le
• temps.

Revue de littérature
Méthodologie
Critiques
Conclusion
7

Approche méthodologique
Problématique

• 2. Modèle de CAPM-I
• Ce modèle met de lavant une relation linéaire
  entre la prime de
• risque du marché domestique et les rendements
  excédentaires
• espérés du  benchmark  mondial
• E(rdom) rf ßE(Rm) rf où ß cov(rw,rd)/s2w
• Rd-rf a ß(rw-rf) e
• Modèle valide si a 0
• Faiblesses du modèle
• Modèle valide si LOOP tient au niveau mondial
• Modèle sappuie sur le fait que linvestisseur
  moyen détient le
• portefeuille de marché

Revue de littérature
Méthodologie
Critiques
Conclusion
8

Approche méthodologique
Problématique

• 3. Modèle Bayesien/M-V des poids du portefeuille
• Ce modèle permet une alternative aux
  investisseurs qui nacceptent
• pas toutes les hypothèses du CAPM-I,
  particulièrement que a 0
• Ce modèle permet de dévier de lhypothèse que a
  0, en permettant
• des degrés de confiance exprimés sous des valeurs
  décart-type de a
• une petite valeur de sa indique que
  linvestisseur croit en lhypothèse
• que a 0, et donc les poids obtenus avec ce
  modèle seront très
• similaires à ceux obtenus avec le modèle de M-V.
• Au contraire, une valeur élevée sa signifie que
  linvestisseur ne croit pas
• que a a une valeur de 0, et donc le modèle nous
  donne des poids plus
• près de ceux obtenus avec un modèle
   data-based .

Revue de littérature
Méthodologie
Critiques
Conclusion
9

Approche méthodologique
Problématique

• 4.  Bayesian Multi-Prior Framework 
• Prise en considération de laversion des
  investisseurs face à lincertitude
• par rapport aux rendements espérés
• Contraindre les rendements espérés à lintérieur
  dun intervalle de
• confiance
• Permet de prendre en considération laversion à
  lincertitude
• Apport de ce modèle
• La solution dun problème doptimisation de ce
  modèle permet de
• diminuer la volatilité des poids optimaux.

Revue de littérature
Méthodologie
Critiques
Conclusion
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Mesure du biais local
Problématique
Les auteurs quantifient le biais local dun
pays tel que le ratio entre les poids réels
dactifs étrangers et les poids optimaux des
actifs étrangers dans le portefeuille HBi 1
ACTi/ OPTi ?Nous venons de voir comment se fait
le calcul des poids optimaux Les poids réels
dactifs étrangers sont observés à partir des
données du IIP. De façon plus précise HBi
min ( OPTi ACTi) - 1
signe(OPTi)max( OPTi ACTi)
Revue de littérature
Méthodologie
Critiques
Conclusion
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Analyse empirique
Problématique

• Les auteurs ont voulu tester la validité du
  modèle CAPM-I
• Est-ce que le a est statistiquement différent de
  0?
• Ils trouvent que toutes les économies sont
  reliées de
• façon positive et significative aux chocs
  sur le marché
• mondial. Ces chocs expliquent une proportion
  considérable des
• rendements locaux.
• Ils trouvent aussi que les a ne sont pas
  statistiquement
• différents de 0 dans presque tous les pays,
  donc validité
• du CAPM-I.

Revue de littérature
Méthodologie
Critiques
Conclusion
12


13

Analyse empirique
Problématique

• Remarques à propos de la table précédente
• Bien que les a ne sont pas statistiquement
  différents de 0, ils sont
• pratiquement tous positifs ? les actifs
  domestiques sont plus
• attrayants pour les investisseurs qui ne
  croient pas aveuglément
• en le modèle de CAPM-I.
• Les a ont de larges écart-types ? on ne croit pas
  à 100 en le
• CAPM-I. Des grands niveaux de non-confiance
  impliquent que les
• poids optimaux seront différents de ceux
  trouvés à partir du CAPM
• et se rapprocheront plutôt de ceux obtenus
  à partir des modèles
• basés sur les données historiques
  (Moyenne-variance).

Revue de littérature
Méthodologie
Critiques
Conclusion
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Analyse empirique

• Les auteurs ont calculé leur mesure du biais
  local dans 5 contextes
• Validité du CAPM-I
• Modèle de moyenne-variance
• Modèle Bayesien
• Modèle MV avec correction de Garlappi, Uppal et
  Wang
• Modèle Bayesien avec correction de Garlappi,
  Uppal et Wang

Problématique
Revue de littérature
Méthodologie
Critiques
Conclusion
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Résultats Home biais Measure
16
Analyse empirique
Problématique

• La mesure de biais local obtenue à partir du
  CAPM-I confirme
• que les investisseurs préfèrent les actifs
  domestiques.
• Lutilisation du modèle MV résulte en une
  diminution substantielle
• de la mesure de biais local. Or, on remarque
  quun désavantage
• de ce modèle est la volatilité des
  positions, telle que soulevée par
• des écart-types élevés.
• Lorsquon permet aux investisseurs de ne pas
  avoir totalement
• confiance dans le modèle de CAPM-I, on note
  une réduction de la
• mesure du biais local. Valeur moyenne du
  biais 0,63 (Modèle 3)
• Les auteurs ont utilisé l'approche Bayesienne pour
   mesurer les 
• effets des divers niveaux de confiance du CAPM-I 
  sur la mesure de
•   biais local. Ils ont simulé diverses valeurs 
  d'écart-types, qui se 

Revue de littérature
Méthodologie
Critiques
Conclusion
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Résultats Home biais Measure
18

Résultats Home biais Measure
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Intégration des marchés et biais local

• Hypothèses
• Lintégration des marchés diminue le  Equity
  home biais 
• Le  Equity home biais  diminue plus rapidement
  dans
• lUnion Européenne que dans le reste du monde
• Le  Equity home biais  aux États-unis a diminué
  plus rapidement
• relativement aux pays où le biais local initial
  était très large

Problématique
Revue de littérature
Méthodologie
Critiques
Conclusion
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Intégration des marchés et biais local

• Variables de Contrôle
• Country Specific Risk
• Equity Market Development
• Stock Market Capitalization / GDP
• Bank Assets
• Shareholder Protection Index

Problématique
Revue de littérature
Méthodologie
Critiques
Conclusion
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Intégration des marchés et biais local

• Le modèle utilisé
• ?HBit ai ß1TIMEt ß2HBit-1 ß1INTEGRATIONit
• ß4EXPOSUREit ß5Xit eit
• ?HBit taux de croissance annuel du biais local
• TIMEt Variable pour le temps.
• INTEGRATIONit Intégration du marché, reflétée
  par
• Time varying World Market Betas
• IIT (EU/EMU)
• EXPOSUREit taux de croissance annuel de lindice
  douverture du commerce
• sur le monde .
• Xit
• Taux de croissance annuel de la variance des
  résidus des
• régressions du CAPM-I
• Taux de croissance annuel de la capitalisation
  boursière
• relative au PIB.
• Taux de croissance annuel des actifs des banques
  relatif au PIB

Problématique
Revue de littérature
Méthodologie
Critiques
Conclusion
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Problématique

Revue de littérature
Méthodologie
Critiques
Conclusion
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Intégration des marchés et biais local

• Remarques à propos de la table précédente
• Relation négative entre le bêta du marché mondial
  et le biais local
• Le biais local diminue plus rapidement dans
  lUnion monétaire Européenne qailleurs.
• Relation négative entre louverture au commerce
  sur le monde et le biais local

Problématique
Revue de littérature

Méthodologie
Critiques
Conclusion
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Critiques

• Critiques
• Augmentation du bêta global versus la diminution
  du biais local
• Impact économique pour louverture du commerce
  sur le monde
• Variables de contrôle à rajouter dans la
  régression
• Opportunités de croissance
• Stabilité géopolitique

Problématique
Revue de littérature
Méthodologie
Critiques
Conclusion
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Critiques
Problématique

• Suite des critiques
• Validité du CAPM-I aurait pu être approchée avec
  des arguments
• théoriques ? les auteurs assument sans
  hésitation la validité du
• modèle
• Toutefois, les tests sur le CAPM-I démontrent
• des R2 relativement faibles

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Méthodologie
Critiques
Conclusion
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Questions Réponses