LECCIONES%20DEL%20PASADO%20RECIENTE%20DESAF

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LECCIONES DEL PASADO RECIENTE DESAFÍOS PARA EL
FUTURO PRÓXIMO
cinve Centro de Investigaciones Económicas

• Gabriel Oddone
• Fray Bentos, 7 de Noviembre de 2003

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TEMARIO

• 1. Lecciones del pasado reciente
• 2. La inflación en dólares es inexorable
• Amenazas para la reactivación
• 2004 y después?

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cinve Centro de Investigaciones Económicas
1. Lecciones del pasado reciente
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Lección 1 La estabilidad de precios no puede
definirse al margen de la estabilidad del tipo de
cambio real a largo plazo.
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Lección 2 A Uruguay le cuesta muy caro mantener
unos precios en dólares diferentes a los de la
región.
PIB per cápita US corrientes

• 9.000

• 8.000

• 7.000

• 6.000

• 5.000

• 4.000

• 3.000

• 2.000

• 1.000

• 0

• 1970

• 1971

• 1973

• 1975

• 1977

• 1979

• 1981

• 1983

• 1985

• 1987

• 1989

• 1991

• 1993

• 1995

• 1997

• 1999

• 2001

• 2003

• Argentina

• Brasil

• Chile

• Paraguay

• Uruguay

• Fuente FMI

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Lección 3 Las normas de regulación prudencial
bancarias del Comité de Basilea son insuficientes
para un país como Uruguay. Es imprescindible
adoptar un marco regulatorio muy estricto en
materia de supervisión bancaria y, sobre todo,
otorgar autonomía al BCU para supervisar
adecuadamente el sistema financiero. Es
indispensable separar claramente la banca off
shore del resto del sistema bancario
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• Lección 4 Cuando los objetivos de las políticas
  son claros y los gobernantes se muestran
  convincentes en el manejo de los instrumentos
  para perseguirlos, las políticas flexibles son
  una virtud del gobierno
• Ingreso de capitales y apreciación cambiaria
• El ancla cambiaria se convirtió en un fin en sí
  mismo.

Lección 5 La competencia técnica es un requisito
indispensable para el diseño y la aplicación de
políticas y la supervisión financiera.
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2. La inflación en dólares es inexorable
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PREGUNTAS FRECUENTES

• Hay atraso cambiario dado que en 2003 la
  inflación será de 12 y la devaluación cercana a
  0?
• Fue suficiente la devaluación de 2002?
• Qué está pasando a nivel regional (Argentina y
  Brasil)?
• Cómo se comportan nuestras exportaciones hacia
  estos destinos?

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TCR bilateral con EE.UU. fuera de equilibrio

• Se ha recuperado competitividad con EE.UU y con
  la Zona Euro.

• De hecho, se produjo un sobre-ajuste.

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TCR relevante está en el nivel de 1990
Es el tipo de cambio real con los 7 principales
socios comerciales .

• Uruguay se ha favorecido con la apreciación del
  euro y con los recientes movimientos del tipo de
  cambio / inflación en Argentina y Brasil.

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TCR con Argentina y Brasil

• Aún con inflación en dólares en 2004, la
  situación de tipo de cambio real con Brasil será
  mejor que en 1998 (antes del quiebre del Plan
  Real)

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Pero además, Uruguay está ganando participación
de mercado en la región
El ratio de exportaciones de Uruguay / sobre las
importaciones totales en la región está
aumentando.
Promedio móvil 12 meses.
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Los precios relativos son claves en el comercio
con Brasil

• Las exportaciones uruguayas tienen una
  elasticidad unitaria con el TCR de Brasil y de
  0,8 con las importaciones totales de Brasil.

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Predicciones de exportaciones regionales

• Las predicciones indican un crecimiento de las
  exportaciones de 30 hacia Argentina y 15 a
  Brasil para 2003.

• Con Brasil recuperamos los niveles de las
  exportaciones de 1999. Con Argentina no será así.

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En el futuro inflación en dólares

• Los actuales no son niveles de equilibrio a
  largo plazo.
• La evidencia empírica permite predecir una
  apreciación del tipo de cambio real en los
  próximos años.

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Proyección de los salarios reales
En el 2003 el salario real retrocedió a valores
semejantes a los de pos crisis de 1982.
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A largo plazo...

• Esta trayectoria indicaría un crecimiento del
  salario real de 27 en los próximos 7 años,
  alcanzando niveles similares en 2010 a los de
  1999.
• Este crecimiento, por encima del aumento de la
  productividad (crecimiento del producto) se
  explicaría por la reversión hacia valores
  normales, luego de la caída del 2002.
• Este comportamiento es similar al que va a
  presentar el TCR en los próximos años, pero en
  sentido contrario.

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Proyección de los salarios en dólares
En el 2003 se alcanzará el salario en dólares más
bajo de los últimos 13 años.
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CONCLUSIONES

• Pese a la inflación en dólares en este año, los
  precios en dólares están fuera del equilibrio.
• El nivel de precios de equilibrio implica una
  disminución del tipo de cambio real de
  aproximadamente 30 sobre el nivel actual.
• Por qué devaluar más? No nos ayuda con
  Argentina. Estamos en una buena (muy buena?)
  relación de precios con Brasil.
• La política puede retrasar (o acelerar) estos
  procesos También puede producir alejamientos
  (temporales) del equilibrio (1992 en adelante).

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3. Amenazas para la reactivación
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La reactivación está en curso

• En el I trimestre de 2003 se habría llegado a un
  piso en la caída del componente tendencia ciclo
  del PIB.
• En el II trimestre ya se percibe un leve
  crecimiento.

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En 2003 el PIB aún caerá y aumentará en 2004

• El descenso de 2003 será el quinto anual
  consecutivo
• -0,8.
• La crisis más larga desde que se tienen registros
  oficiales.

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Comportamiento sectorial heterogéneo

Industrias exportadoras crecen gracias a precios
relativos y a la recuperación regional.
Sectores dependientes del ingreso de los hogares
se contraen más en 2003 comercio y construcción.
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Exportaciones e importaciones moderaron la caída
en 2003

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Amenazas para la reactivación

• Problemas fiscales y consecuencias sobre la
  relación con organismos multilaterales.

• La recomposición del crédito bancario.

• Incertidumbre política, volatilidad de las
  variables nominales y decisiones de inversión.

• La deuda pública seguirá estando presente entre
  nosotros.

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CLAVES DE LA SITUACIÓN FISCAL

• El cumplimiento del programa monetario-financiero
  es crucial por varias razones
• Se requiere el financiamiento del FMI para
  cerrar la brecha fiscal. Un incumplimiento
  relevante de las metas podría aparejar
  problemas.
• El gobierno tiene restringido el crédito (pese a
  las últimas colocaciones).
• Efecto demostración si no se cumple en 2003
  (a una año de la crisis), qué puede esperarse
  en 2004?

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Los egresos no han disminuido lo suficiente...

• Tanto los egresos como los ingresos del Gobierno
  han disminuido en términos constantes. Sin
  embargo, los egresos no han disminuido lo
  suficiente.

• En parte, esto se debe a que la inflación ha
  evolucionado por debajo de lo esperado cuando se
  fijaron los aumentos de salarios públicos.

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Proyecciones de Superávit Primario.

• Para el 2003, la proyección pasiva arroja un
  superávit primario de 1.3 del PIB, mientras que
  para el 2004 se proyecta un superávit primario de
  1.9 del PIB.
• Las metas con el FMI para esos años son 3.2 y
  3.3 del PIB, respectivamente.

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CONCLUSIONES

• Es probable que el FMI acepte un incumplimiento
  moderado (por ejemplo, de 1 punto porcentual),
  otorgue un waiver y se recomponga el programa.
• La brecha actual es muy alta. El gobierno tiene
  un problema en la negociación con el FMI.

DE TODOS MODOS ...

• Posibilidad de un ajuste de última hora.
• Compensar con reformas estructurales sistema
  bancario oficial.

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Incertidumbre electoral y volatilidad nominal
Riesgo país

• En años electorales la volatilidad nominal es
  mayor.
• Luego de 2002, los depósitos en el sistema
  soportan el negocio transaccional y poco más.
  Ello permite especular con que los márgenes para
  grandes movimientos están acotados.

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Claves de la Deuda Pública
ACTORES RELEVANTES

• El problema es con el FMI, no con los tenedores
  privados de deuda (bonistas).
• El FMI está dispuesto a reprogramar
  (roll-over) pero negociará las condiciones.
• Tiene sentido una quita? No con las IFIs (no
  hay antecedentes internacionales).
• Por la magnitud, tampoco con los privados ...
  Una quita del 50 representaría 1,5 del PIB
  menos en intereses (de un total de 6).

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El problema de la deuda pública
Creciente participación de Multilaterales
Estructura de la deuda pública
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La Deuda de Corto Plazo

• En los últimos meses, se amortizó un promedio de
  US 221 mill. por mes, y se emitió un promedio de
  US 313 mill. Esto marca un importante
  roll-overde la deuda de corto plazo.

• La deuda de Corto Plazo (Letras de Tesorería y
  de Regulación Monetaria) ha sido el principal
  mecanismo de financiación antes y después del
  canje.

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Vencimientos de la Deuda Pública
CONCENTRACIÓN EN 2005 y 2006
Entre 2004 y 2006 la concentración de
vencimientos se produce con los organismos
multilaterales.
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4. 2004 y después?
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TRES TEMAS RELEVANTES

• Inserción externa del país.
• Financiamiento de la inversión.
• Reformas estructurales.

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Inserción externa
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PUNTO DE PARTIDA

• Escasa probabilidad de cambios de envergadura en
  la modalidad de inserción externa
• Restricciones que no se modificarán en el futuro
  previsible
• Reducida dimensión del mercado interno
• Rasgos de la especialización productiva y
  comercial
• Estrechos vínculos con Argentina y Brasil.

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LA REGIÓN OPCIÓN O DESTINO?

• Argentina y Brasil son socios naturales (por
  factores geográficos, patrones de especialización
  y la propia estructura del intercambio).
• El costo de desandar el camino recorrido sería
  excesivo y los beneficios de otras alternativas
  dependen crucialmente de la probabilidad de
  obtener mejoras de acceso a mercados protegidos
  (y sin probabilidad de cambios a corto plazo, vg.
  Cancún).

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EVIDENCIA EMPÍRICA

• La tasa de crecimiento del PIB (de largo plazo)
  de Uruguay es una suma ponderada de las de
  Argentina y Brasil.
• El ciclo macroeconómico de Uruguay está vinculado
  con los ciclos argentino y brasileño (en ambos
  casos adelantan al de Uruguay).
• Para Uruguay resulta costoso mantener niveles
  de precios en dólares diferentes a los de sus
  socios regionales.

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IMPLICACIONES

• Las políticas económicas en Uruguay (no sólo las
  macroeconómicas) deben contemplar la influencia
  de la región lo peor es negar la realidad y
  actuar como si las cosas ocurrieran de acuerdo
  a nuestros deseos.
• La influencia de los factores externos (en
  particular los regionales) no debe confundirse
  con una posición neo-dependentista la calidad
  de las respuestas de política económica ante los
  shocks externos resulta clave.

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Financiamiento de la inversión
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REFORMAS TEMPRANAS

• Uruguay realizó reformas aperturistas y
  liberalizadoras hace prácticamente tres décadas.
• Ellas implicaron cambios relevantes en la
  intermediación bancaria, pero fueron
  insuficientes para estimular el desarrollo de un
  mercado financiero (completo).
• Los costos del crédito bancario se han mantenido
  en niveles elevados en términos internacionales.

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RESTRICCIONES FINANCIERAS

• La crisis bancaria provocó fuerte contracción en
  el volumen de negocios del sistema bancario y
  dificultades de acceso al crédito.
• La confianza se restablece muy gradualmente y no
  es de esperar a corto plazo una recuperación
  significativa de los depósitos, ni un cambio
  radical en la disposición de los bancos a reducir
  los niveles de liquidez que mantienen.

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MÁS Y MEJORES MERCADOS

• El futuro del financiamiento de la inversión
  requiere la introducción de nuevas opciones de
  financiamiento (de riesgo, de deudas
  corporativas, fondos de inversión) y que se
  logren mejoras de eficiencia en la intermediación
  bancaria.
• Se necesitan innovaciones en los marcos legales,
  mejoras en el tratamiento impositivo de la
  inversión, y en la regulación y supervisión
  de los distintos segmentos del mercado financiero.

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Reformas estructurales
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PREGUNTAS RELEVANTES (1)

• Es necesario introducir reformas en ámbitos
  claves para el funcionamiento de nuestra
  economía?
• El status quo es un equilibrio, pero amenaza el
  crecimiento económico a largo plazo.
• La negación de la necesidad de las reformas
  alienta los cuestionamientos sobre la viabilidad
  del país.
• Los ámbitos claves a reformar son aquéllos con
  alta influencia sobre la prosperidad y la
  cohesión social servicios públicos, mercados de
  trabajo, educación, sistemas de innovación,
  administración tributaria.

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PREGUNTAS RELEVANTES (2)

• Es razonable preocuparse por generar consensos
  sobre las iniciativas reformistas?
• El logro de consensos no da lugar a buenas
  soluciones.
• Aceptar el poder de veto de cada uno de los
  actores impide cualquier intento de reforma.
• Es imprescindible un fuerte liderazgo y acuerdos
  mínimos que preserven el interés general.

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PREGUNTAS RELEVANTES (3)

• Son relevantes los problemas de implementación a
  la hora de diseñar y ejecutar las reformas?
• Son igualmente importantes el cómo y el qué
• Es imprescindible introducir en el diseño de las
  reformas los problemas de implementación y las
  resistencias al cambio.

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PREGUNTAS RELEVANTES (4)

• Es importante quién fija la agenda?
• Un esfuerzo reformista que sea percibido como una
  imposición de las IFIs tiene menores
  posibilidades de éxito.
• Sin embargo, la ausencia de liderazgos o de
  mayorías sólidas internas puede conducir a que
  las condicionalidades o acuerdos externos se
  conviertan en el único mecanismo para reformar.

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LECCIONES DEL PASADO RECIENTE DESAFÍOS PARA EL
FUTURO PRÓXIMO
cinve Centro de Investigaciones Económicas

• Gabriel Oddone
• Fray Bentos, 7 de Noviembre de 2003