Le secteur des tlcommunications surfetil de bulle en bulle

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Le secteur des télécommunications surfe-t-il de
bulle en bulle ?

• Mission Economie Numérique
• 28 avril 2005
• Pour tous compléments
• mathieu.plane_at_ofce.sciences-po.fr
• Tiré de larticle de la Revue de lOFCE, n88,
  janvier 2004.

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Objet de la présentation

• Comprendre les facteurs qui ont entraîné la
  formation dune bulle dans le secteur des
  télécoms ainsi que ceux qui ont été à lorigine
  du retournement des marchés financiers.
• Analyse descriptive du phénomène.
• Identifier les risques dune nouvelle bulle avec
  la mise en place de lUMTS.
• Perspectives de lUMTS mesurer la rentabilité
  du projet de lUMTS.
• Impact macroéconomique de lUMTS en France

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Part du CA des services de télécommunications
En de la VA totale

• Accélération depuis le milieu des années 1990
  avec larrivée de la téléphonie mobile et de
  lInternet

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Capitalisation boursière des services de télécoms
en Europe

• Multiplication par six de la capitalisation
  boursière des services de télécoms dans les 3
  plus grands pays européens en lespace de deux
  ans et demi

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Part des services de télécommunications en France

• Valorisation des cours boursiers déconnectée des
  réalités économiques

Sources  INSEE, Datastream, calculs OFCE.
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• Les facteurs qui ont contribué à la dynamique
  haussière de valorisation des entreprises de
  telecoms

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Une technologie innovante

• Technologie à fort potentiel
• Avec lexpansion du GSM et larrivée programmée
  des générations suivantes de téléphones mobiles,
  les marchés voyaient un renouvellement permanent
  des équipements et un développement illimité des
  services de télécoms.
• Dans le secteur des nouvelles technologies, les
  télécoms font partie des valeurs les plus sûres.

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Nombre dopérateurs de télécommunications mobiles
dans lOCDE

• Avec la libéralisation du marché des télécoms
  (1996 aux USA et 1998 en Europe), le nombre
  dopérateurs de télécommunications mobiles a été
  multiplié par deux entre 1996 et 2001.
• En termes de part de marché, cest dans le
  secteur des mobiles que les nouveaux entrants ont
  le mieux réussi. En 2001, ils desservaient 48
  des abonnés contre 3 pour les réseaux fixes.
• En revanche, en 1999, bénéfice net du secteur des
  télécoms étaient totalement accaparé par les
  opérateurs historiques

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Nombre dabonnés à la téléphonie mobile dans le
monde

• Le marché mondial de le télécommunication mobile
  a connu un essor fabuleux dans la deuxième moitié
  des années 1990. En 2001, le nombre dabonnés à
  la téléphonie mobile concernait 954 millions de
  personnes, soit 16 de la population mondiale.

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Taux de pénétration des téléphones mobiles
cellulaires
En de la population

• Croissance exponentielle des taux de pénétration
  de la téléphonie mobile a agi directement sur les
  perspectives de profits anticipées par les
  investisseurs et sur les valorisations boursières
  des entreprises de télécommunications

cette donnée est celle de décembre 2001.
cette donnée est celle de septembre 2003.
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Taux de pénétration (en variation) des téléphones
mobiles en France et cours boursier de France
Télécom

• A partir de la fin 1999, en France et dans la
  plupart des pays européens, déconnexion entre la
  croissance du nombre dabonnés aux téléphones
  mobiles et lévolution des cours boursiers des
  opérateurs
• Vision de court terme des marchés qui nont pas
  anticipé la saturation du marché

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Principales acquisitions dans la téléphonie
mobile en 2000

• Multiplication des opérations de croissance
  externe rachat dentreprises, le plus souvent à
  prix dor
• Modalités dacquisition différentes ont pesé plus
  ou moins fortement sur lendettement des
  entreprises. Cas de Vodafone qui a lancé une
  gigantesque OPE hostile qui lui a coûté 177 Mds
  deuros en actions. A linverse, rachat dOrange
  par FT financé par une augmentation de capital de
  18 Mds deuros, 22 Mds en cash et 9 Mds de
  reprise de dette.
• Ces rachats seront en grande partie à lorigine
  des mauvais résultats des opérateurs par le biais
  de lamortissement des survaleurs

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Endettement total (dette brute /CA) agrégé des 6
plus grands opérateurs européens

• Prêts syndiqués aux opérateurs ont atteint au
  niveau mondial, près de 320 Mds deuros pour les
  10 premiers mois de 2004, contre 237 Mds en 1999
  et 149 en 1998. Prêts aux opérateurs représentent
  plus de40 du capital de certaines banques et 5
  de leurs actifs totaux.
• Selon la BRI, FT arrivait, début 2001, en tête
  des emprunteurs avec 30 Mds deuros.
• Les émissions obligataires des opérateurs ont
  atteint 94 Mds de sur les 9 premiers mois, soit
  plus du quart des émissions mondiales

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• Éléments qui peuvent expliquer le retournement
  des anticipations des investisseurs et la chute
  vertigineuse des cours boursiers

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Spirale de la chute des valorisations boursières
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PER (capitalisation boursière / résultat net) des
principaux opérateurs

• Au regard du niveau des PER, les profits
  escomptés nont pas été à la hauteur des
  capitalisations boursières (censées anticiper les
  résultats futurs de lentreprise), incitant les
  investisseurs à vendre leurs titres.

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Indices boursiers des services de
télécommunications

• A partir de mars 2000, les cours boursiers des
  entreprises de télécoms ont commencé à baisser en
  France, en Europe, aux Etats-Unis et au Japon et
  ont décrû fortement pour atteindre un point bas
  en octobre 2002.
• En lespace de deux ans et demi, les services de
  télécommunications ont perdu, en moyenne, 90 de
  leur valeur en France, 81 dans lUnion
  européenne, 76 au Japon et 74 aux Etats-Unis.

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Prix relatif des licences UMTS et indice de cours
boursier des services de télécoms dans lUE

• Quel que soit la procédure dattribution des
  licences retenue, on saperçoit que les
  opérateurs (dans le cas des enchères) ou le
  régulateur (dans le cas du  concours de
  beauté ) ont fixé le prix des licences en grande
  partie en fonction des cours boursiers des
  entreprises de télécommunications censés
  représenter la somme actualisée des profits
  futurs

le prix de la licence décidé en France en juin
2000 était de 83 euros par habitant
en Espagne, au prix de la licence sajoute une
taxe sur les recettes des opérateurs. En
contrepartie du faible prix des licences UMTS,
les quatre opérateurs s'étaient engagés a
investir 16,3 milliards d'euros dans un délai de
dix ans
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Prix des licences UMTS obtenues par les
opérateurs en Europe

• Limportante charge des licences avant même le
  déploiement des infrastructures et la mise en
  place des services de lUMTS, apparaît comme un
  véritable fardeau dans les bilans des opérateurs
  de télécommunications. Selon lOCDE (2003), sur
  le montant total payé pour les licences UMTS en
  Europe, plus de 76 milliards de dollars ont été
  versés par huit opérateurs.

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Taux dendettement (dette brute / capitalisation
boursière) des grands opérateurs européens

• Retournement des marchés financiers a enclenché
  les problèmes de soutenabilité du secteur des
  télécoms, qui, en retour, ont accéléré la chute
  des cours boursiers.
• Face à cette défiance des investisseurs, agence
  de notation ont dégradé la note des
  opérateurs. Notation des opérateurs européens est
  passée en moyenne de AA à BBB en 2 ans,
  renchérissant le coût des crédits bancaires et
  obligataires ultérieurs
• Crise de financement du secteur télécoms
  restriction du crédit bancaire, défiance des
  investisseurs vis-à-vis des valeurs télécoms et
  émissions obligataires à des taux très élevés en
  raison de la dégradation de leur note

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CA annuel par abonné de téléphonie mobile en
Europe, aux USA et au Japon

• A ce problème de financement sajoute le très
  fort ralentissement des recettes de téléphonie
  mobile, avec larrivée à la phase de saturation
  du marché en Europe, et la baisse tendancielle du
  chiffre daffaire annuel par abonné de téléphonie
  mobile.
• Dans tous les pays, excepté les Etats-Unis, la
  recette moyenne par abonné (ARPU) diminue avec
  lintensification de la concurrence et la baisse
  des coûts conséquente aux gains de productivité
  et à la rentabilisation des infrastructures.

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Poids des actifs intangibles dans le bilan agrégé
des 6 plus grands opérateurs européens

• Accroissement important des actifs immatériels
  dans les bilans des entreprises, conséquence
  directe de la phase dengouement pour les FA au
  cours de laquelle les grands groupes ont racheté
  des entreprises à des prix déconnectés de leur
  valeur comptable.
• Dépréciation de ces actifs diminue dautant les
  bénéfices et fonds propres de lentreprise et
  augmente mécaniquement la part des dettes au
  passif.

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LUMTS un avenir incertain

• Marchés financiers et banquiers sinterrogent sur
  la rentabilité de lUMTS techniquement
  difficile à réaliser et coûte très cher
  (licences, infrastructures, RD)
• UMTS va induire un décalage de trésorerie plus
  de la moitié des investissements liés à lUMTS
  devant être réalisés entre 2005 et 2009 alors que
  sur la même période lUMTS ne devrait rapporter
  que 10 des recettes attendues entre 2005 et
  2015.
• Problème de financement pourrait samplifier si
  lUMTS ne connaît pas le succès escompté et que
  les consommateurs de cette nouvelle téléphonie
  mobile nenrichissent pas leur facture par
  lutilisation de nouveaux services autres que la
  voix.
• Concurrence des technologies alternatives, moins
  ambitieuses et moins onéreuses qui font
  progressivement leurs preuves.

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Crédits fournisseurs accordés aux 6 grands
opérateurs européens

• Équipementiers ont accordé des crédits très
  élevés aux opérateurs, leur propre survie
  dépendant de ces derniers
• La spirale infernale pour les équipementiers,
  semblable à celle des opérateurs, sest
  enclenchée, avec en plus le désavantage dêtre le
  dernier maillon de la chaîne du secteur des
  télécommunications  chute des cours, fort
  endettement, dégradation des notations, coût du
  financement très élevé, assèchement des sources
  de financement et risque de faillite

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Indices boursiers des équipementiers

• La forte dégradation des cours boursiers des
  opérateurs de télécoms va entraîner dans sa chute
  les valeurs des équipementiers, mais avec un
  certain retard en France et dans lUnion
  européenne. Lampleur de la chute est colossale 
  entre le pic de septembre 2000 et le point bas
  doctobre 2002, -96 en France, -88 en Europe et
  aux Etats-Unis.

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Etats-Unis la déroute dInternet

• Bulle des télécoms sur le marché américain na
  pas atteint la même ampleur quen Europe.
• Une des raisons taux de pénétration bien moins
  élevé et progression beaucoup plus lente quen
  Europe, notamment en raison des problèmes de
  normalisation de la technologie 2G.
• Retournement des cours boursiers des télécoms aux
  USA sexplique  essentiellement par une crise
  de surproduction des capacités de transmission de
  données liée à la fois au bogue de lan 2000 et à
  la révision des anticipations sur lavenir du
  trafic Internet  (Didier et Lorenzi (2002)).
  Entre 1998 et 2001 la capacité de réseaux a été
  multipliée par 500 quand le trafic Internet
  naurait été multiplié que par 5 (Gassot (2002)).
  
• A partir de 1999, remise en cause du modèle
  économique des sociétés Internet. Chute des
  sociétés Internet va entraîner celle dun bon
  nombre dopérateurs de télécoms alternatifs aux
  Etats-Unis,  dont les investissements se
  justifiaient par lexplosion du trafic Internet
  généré par les services de  dot.com (Didier et
  Lorenzi (2002)).

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• Une nouvelle bulle avec larrivée de lUMTS ?

28
Facteurs contributifs à une nouvelle bulle
29
Perspectives de lUMTS modèle simple de
projection financière

• Hypothèses
• Projections démographiques de lINSEE.
• Taux de pénétration de lUMTS évolue comme celui
  du GSM mais avec un décalage de 10 ans.
• ARPU de lUMTS en 2015 deux fois plus importante
  que celle du GSM en 2004 (50 transmission de la
  voix, 50 communication de données).
• Taux de marge évolue comme le cycle de vie du
  produit. En moyenne sur la période 2003-2015
  25
• Investissements liés à lUMTS de 25 Mds deuros
  dont 14 Mds entre 2005 et 2009.
• Les 3 opérateurs verseraient environ 3 Mds
  deuros à lEtat (1,9 Md pour les licences, le
  reste correspondant à une taxe de 1 sur les
  recettes de lUMTS)

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Résultat de la projection

• Flux de trésorerie ne sera positif quà partir de
  2009.
• 3G ne sera rentable, au regard des flux cumulés
  de trésorerie, qu à partir de 2012.
• Taux de rentabilité moyen du projet (flux de
  trésorerie cumulé / cumul des recettes) sur la
  période 2003-2015, sétablit à 9,7.
• Si la rentabilité du projet à long terme nest
  pas remise en cause, le défi pour les opérateurs
  sera de faire face au décalage de trésorerie
  engendré par la mise en place de lUMTS.

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Tableau de variantes
32

• Impact macroéconomique de lUMTS en France

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Investissements réalisés dans le GSM et lUMTS

• Selon lAFOM, investissements réalisés pour le
  GSM sur la période 1993-2005 sont estimés à 17
  Mds deuros. Pour le GSM, investissements estimés
  à 25 Mds sur la période 2003-2015 dont plus de la
  moitié entre 2005 et 2009.

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Contribution annuelle (en valeur) des
investissements GSM et UMTS à la croissance de la
FBCF des SNFEI en France

• Les investissements dans la technologie du GSM
  ont commencé en 1991, puis se sont accélérés à
  partir de 1996 avec laugmentation du nombre
  dabonnés, et ont atteint leur maximum en 2000.
  Depuis 2000, ces investissements diminuent et
  devraient contribuer négativement à la croissance
  de la FBCF.
• A partir de 2004, les investissements liés lUMTS
  vont se substituer à ceux du GSM. La forte
  croissance des investissements nécessaires au
  déploiement du réseau UMTS entre 2004 et 2006 va
  avoir un impact important sur la croissance de la
  FBCF. A partir de 2007, le montant des
  investissements devrait rester important mais
  inférieur à ceux réalisés en 2005. A partir de
  2007, le montant des investissements devrait
  rester important mais inférieur à ceux réalisés
  en 2005. A partir de 2011, les investissements
  liés à lUMTS ne devraient plus avoir dimpact
  sur la croissance de la FBCF totale. Si une 4G
  venait à prendre le relais de lUMTS avant 2015,
  les investissements liés la téléphonie mobile
  contribueraient plus fortement que nos
  prévisions.
• Cependant, certains de ces équipements réseaux
  seront importés, ce qui atténuera les effets nets
  des investissements UMTS sur la croissance.

En pts de
35
Consommation en services de télécoms et taux de
pénétration du GSM

• Depuis la fin de la diffusion du tel fixe à tous
  les ménages (76-81), la contribution des services
  de tel a été relativement stable jusquen 1997
  (0,07 en moyenne en volume).
• Depuis 1998, contribution des services de
  telecoms à la croissance de la conso a décollé
  (0,37 en moyenne entre 1998 et 2002).
  Sexplique largement par le développement du GSM.
• Envolée de la consommation en volume des services
  de telecoms fortement corrélée à lévolution du
  taux de pénétration du GSM.

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Contribution annuelle (en valeur) des services du
GSM et UMTS à la croissance de la consommation
des ménages en France

• La contribution des services du GSM à la
  croissance de la consommation devrait rester
  positive jusquen 2004, date à laquelle lUMTS va
  progressivement se substituer au GSM. A partir de
  2005 jusquà sa disparition, la contribution du
  GSM va être négative.
• La contribution en valeur de lUMTS à la
  croissance va dépendre à la fois de la vitesse de
  diffusion de cette nouvelle technologie et de la
  facture moyenne que chaque abonné est prêt à
  consacrer à ce nouveau service. On retient les
  mêmes hypothèses que celles du modèle financier
  pour lévolution taux de pénétration et de lARPU
  de lUMTS.
• Hypothèse alternative dune ARPU évoluant comme
  linflation.

lARPU de lUMTS passe de 30 euros en 2004 à 51
euros en 2015 (croissance de 5 par an)
lARPU de lUMTS croît comme linflation
(croissance de 2 par an)