Coordinado por Alejandro Izquierdo y Ernesto Talvi

1
Coordinado por Alejandro Izquierdo y Ernesto
Talvi Presentación en el XX Simposio de Mercado
de Capitales Hotel San Fernando Plaza de
Medellín, 29 y 30 de mayo de 2008
2
TEMAS

• Percepciones Recientes sobre el Desempeño
  Macroeconómico en América Latina Esta vez es
  Diferente
• Más Allá de las Percepciones
  Todo lo que Brilla No Siempre
  es Oro
• Es la Crisis Inmobiliaria de E.E.U.U. una Medida
  de la Fortaleza de la Región?
• Aprovechando la Bonanza Actual Tópicos de
  Política Económica para el Análisis

3
TEMAS

• Percepciones Recientes sobre el Desempeño
  Macroeconómico en América Latina Esta vez es
  Diferente
• Más Allá de las Percepciones
  Todo lo que Brilla No Siempre
  es Oro
• Es la Crisis Inmobiliaria de E.E.U.U. una Medida
  de la Fortaleza de la Región?
• Aprovechando la Bonanza Actual Tópicos de
  Política Económica para el Análisis

4
Desempeño Macroeconómico Reciente de América
Latina
Inflation (LAC-7 median, CPI Annual Variation)
Economic Activity (LAC-7, GDP Annual Growth)
40
03-07 Average 5.8
35
30
74-06 Average 3.2
25
Average 91-97 21.4
20
15
10
Average 98-02 6.4
5.7
5
Average 03-07 4.9
0
1991
1993
1995
1997
1999
2001
2003
2005
2007
LAC-7 is the simple average of the seven major
Latin American countries, namely Argentina,
Brazil, Chile, Colombia, Mexico, Peru and
Venezuela. These countries represent 91 of Latin
Americas GDP.
5
Desempeño Macroeconómico Reciente de América
Latina
Public Debt (LAC-7, of GDP)
Fiscal Balance
(LAC-7, of GDP)
Debt Composition (LAC-7, Foreign Currency Debt,
of Total Debt)
2.0
55
70
Russian Crisis
Russian Crisis
Russian Crisis
1.5
1.5
65
63
50
1.0
60
0.5
45
0.0
55
-0.5
40
50
-1.0
-1.2
45
-1.5
35
35
33
-2.0
40
38
-2.5
30
35
-3.0
-3.5
25
30
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
1991
1993
1995
1997
1999
2001
2003
2005
2007
1991
1993
1995
1997
1999
2001
2003
2005
2007
LAC-7 is the simple average of the seven major
Latin American countries, namely Argentina,
Brazil, Chile, Colombia, Mexico, Peru and
Venezuela. These countries represent 91 of Latin
Americas GDP.
Adjusted by Argentinas debt exchange.
6
Desempeño Macroeconómico Reciente de América
Latina
Current Account (LAC-7, Billions of US Dollars
and of GDP)
International Reserves (LAC-7, Billions of US
Dollars)
4
55
Russian Crisis
Russian Crisis
404
415
3
35
365
2
2
of GDP
Billions of USD
315
15
1
0
265
-5
of GDP
Billions of USD
-1
215
-25
174
-2
165
-3
-3
-45
115
-4
-65
65
-5
-6
-85
15
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
LAC-7 is the simple average of the seven major
Latin American countries, namely Argentina,
Brazil, Chile, Colombia, Mexico, Peru and
Venezuela. These countries represent 91 of Latin
Americas GDP.
LAC-7 is computed as the sum of Argentina,
Brazil, Chile, Colombia, Mexico, Peru and
Venezuela.
7
Desempeño Macroeconómico Reciente de América
Latina
Credit Ratings (Latin America)
Numerical Transformation of Credit Ratings
AAA 21 AA 20 AA 19 AA- 18 A 17 A 16 A- 15
BBB 14 BBB 13 BBB- 12 BB 11 BB 10 BB- 9 B
8 B 7 B- 6 CCC 5 CCC 4 CCC- 3 CC 2 SD 1
Investment Grade
Latin American countries included in the EMBI
Index with data availability since 1997.
Average of numerical scale transformation of SP
credit ratings see Powell and Martínez (2008).
8
La Visión Esta Vez es Diferente

• Resultados macroeconómicos excepcionales y
  fundamentos sólidos
• Ponen a la región en una posición privilegiada
  para embarcarse en un proceso de crecimiento
  sostenido
• Hacen que la región sea menos vulnerable a
  cambios adversos en las condiciones externas
• La turbulencia reciente en los mercados
  financieros de E.E.U.U. provocó una reacción
  relativamente tenue en los mercados de deuda
  soberana de LAC-7, lo que parece ser poderoso
  testimonio de la nueva fortaleza de la región

9
TEMAS

• Percepciones Recientes sobre el Desempeño
  Macroeconómico en América Latina Esta vez es
  Diferente
• Más Allá de las Percepciones
  Todo lo que Brilla No Siempre
  es Oro
• Es la Crisis Inmobiliaria de E.E.U.U. una Medida
  de la Fortaleza de la Región?
• Aprovechando la Bonanza Actual Tópicos de
  Política Económica para el Análisis

10
Desempeño del Crecimiento
11
Condiciones Externas para América Latina
External Financial Conditions
World Production
Commodity Prices
(Index of Oil and Non-Oil Commodities, Oct-02100)
(World-7 GDP Index, Annual Variation, Weighted by
PPP adjusted GDP)
(EMBI spread, basis points)
325
984
Average 91-97
4.8
Oil
EMBI
181
Non-Oil
548
264
Average 91-97
Average 91-97
Non-Latin EMBI
Average 91-97
227
World-7 includes G-3 (EU-15, Japan and USA) and
EM-4 (China, India, Korea and Russia)
12
Desempeño del Crecimiento en América Latina
Growth in Emerging Markets A comparative
Perspective
GDP Forecast Conditional on External Variables
(LAC-7, values expressed in logs)
(Real GDP, 2003 2007 Annual Growth)
4.85
90 confidence interval
Emerging Asia
90 confidence interval
Actual GDP
4.80
With actual external factors
With forecast external factors
Ex USSR
4.75
Middle East
4.70
Emerging
Europe
4.65
Africa
4.60
Latin America
4.55
2
3
4
5
6
7
8
9
Jul-02
Jul-03
Jul-04
Jul-05
Jul-06
Mar-02
Nov-02
Mar-03
Nov-03
Mar-04
Nov-04
Mar-05
Nov-05
Mar-06
LAC-7 is the simple average of the seven major
Latin American countries, namely Argentina,
Brazil, Chile, Colombia, Mexico, Peru and
Venezuela. These countries represent 91 of Latin
Americas GDP.
Izquierdo, Romero and Talvi (2007)
13
Inversión y Productividad en América Latina
Total Factor Productivity
Private Investment
(LAC-7, Year 0 100)
(LAC-7, Year 0 100)
175
113
Current Expansion
165
111
90s Expansion
155
109
145
90s Expansion
107
135
105
125
Current Expansion
103
115
101
105
95
99
0
1
2
3
4
0
1
2
3
4
The current expansion year 0 is 2002 and the 90s
expansion year 0 is 1990.
LAC-7 is the simple average of the seven major
Latin American countries, namely Argentina,
Brazil, Chile, Colombia, Mexico, Peru and
Venezuela. These countries represent 91 of Latin
Americas GDP.
Deflated by capital price indexes.
14
Política Fiscal
15
Balances Fiscales Observados y Estructurales
(Balances estructurales aplicando la Regla
Fiscal Chilena a otros países de LAC-7)
Latin America
Chile
( of GDP)
(LAC-7, of GDP)
10
Beginning of Current Boom
Russian Crisis
8
1.0
Observed
6
4
Structural
2
0
-2
-4.1
-4
1995
1999
2001
2003
2005
1991
1993
1997
LAC-7 is the simple average of the seven major
Latin American countries, namely Argentina,
Brazil, Chile, Colombia, Mexico, Peru and
Venezuela. These countries represent 91 of Latin
Americas GDP.
Fiscal balances include Public Sector (Mexico),
Non-Financial Public Sector (Argentina, Colombia,
Peru), General Government (Brazil), Central
Government (Chile, Venezuela).
Izquierdo, Ottonello and Talvi (forthcoming).
16
Balances Fiscales por País
(Dec-06, in of GDP)
Structural Fiscal Balance
Observed
Fiscal Balance
Traditional HP Filter
Chilean Fiscal Rule
0,6
Argentina
1,8
-2,2
-3,3
Brazil
-3,0
-4,9
-1,2
Colombia
-0,5
-0,1
-0,5
Mexico
0,1
-4,7
0,6
Peru
2,1
-1,8
-2,0
Venezuela
-0,2
-16,0
-1,0
LAC-6
0,0
-4,9
6,1
Chile
7,7
1,0
0,0
LAC-7
1,1
-4,1
LAC-6 is the simple average of Argentina, Brazil,
Colombia, Mexico, Peru and Venezuela. LAC-7 is
the simple average of the seven major Latin
American countries, namely Argentina, Brazil,
Chile, Colombia, Mexico, Peru and Venezuela.
These countries represent 91 of Latin Americas
GDP.   Fiscal balances include Public Sector
(Mexico), Non-Financial Public Sector (Argentina,
Colombia, Peru), General Government (Brazil),
Central Government (Chile, Venezuela). HP
Hodrick Prescott lambda 1600 (quarterly
data).   Izquierdo, Ottonello and Talvi
(forthcoming).
17
Ingresos y Gastos Fiscales
(Ingresos ajustados aplicando la Regla Fiscal
Chilena a otros países de LAC-7)
Latin America
Chile
(Fiscal Revenues, Mar-91 100)
(LAC-7, Fiscal Revenues, Mar-91 100)
335
335
Beginning of Current Boom
Russian Crisis
Beginning of Current Boom
Russian Crisis
Fiscal Revenues
Fiscal Revenues
285
285
235
235
Fiscal Expenditures
Adjusted Revenues
Adjusted Revenues
185
185
Fiscal Expenditures
135
135
85
85
1991
1993
1995
1997
1999
2001
2003
2005
1991
1993
1995
1997
1999
2001
2003
2005
LAC-7 is the simple average of the seven major
Latin American countries, namely Argentina,
Brazil, Chile, Colombia, Mexico, Peru and
Venezuela. These countries represent 91 of Latin
Americas GDP.
Fiscal balances include Public Sector (Mexico),
Non-Financial Public Sector (Argentina, Colombia,
Peru), General Government (Brazil), Central
Government (Chile, Venezuela).
Izquierdo, Ottonello and Talvi (forthcoming).
18
Bonanza de Ingresos y Gasto Público en América
Latina
Fiscal Revenues and Expenditures
Public Investment Expenditure
(LAC-7, Fiscal Revenues, Mar-91 100 Adjusted
Revenues following the Chilean Fiscal Rule)
(LAC-7, in of Primary Expenditure)
335
Beginning of Current Boom
Russian Crisis
Fiscal Revenues
285
235
Fiscal Expenditures
Adjusted Revenues
185
135
85
1991
1993
1995
1997
1999
2001
2003
2005
LAC-7 is the simple average of the seven major
Latin American countries, namely Argentina,
Brazil, Chile, Colombia, Mexico, Peru and
Venezuela. These countries represent 91 of Latin
Americas GDP.
Fiscal balances include Public Sector (Mexico),
Non-Financial Public Sector (Argentina, Colombia,
Peru), General Government (Brazil), Central
Government (Chile, Venezuela).
Izquierdo, Ottonello and Talvi (forthcoming).
19
Gestión de la Deuda Pública
20
Deuda Pública Observada y Estructural
(LAC-7, in of GDP)
Current Boom
90s Boom
Russian Crisis
55
52
50
50
Observed Debt
47
45
Structural Debt
44
40
37
35
33
30
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
LAC-7 is the simple average of the seven major
Latin American countries, namely Argentina,
Brazil, Chile, Colombia, Mexico, Peru and
Venezuela. These countries represent 91 of Latin
Americas GDP.
Izquierdo, Ottonello and Talvi (forthcoming).
21
Deuda Riesgosa El Factor Mutante
Debt Riskiness Two Revealing Examples
Debt Riskiness
(LAC-7, Risky Debt in of Total Domestic Debt)
(Risky Debt in of Total Domestic Debt)
80
75
70
65
60
55
50
1991
1993
1995
1997
1999
2001
2003
2005
LAC-7 is the simple average of the seven major
Latin American countries, namely Argentina,
Brazil, Chile, Colombia, Mexico, Peru and
Venezuela. These countries represent 91 of Latin
Americas GDP.
Risky debt includes foreign-currency debt,
short-term debt and variable interest rate debt.
LAC-7 excludes Peru.
For Mexico, risky debt is computed by taking
the ratio of Tesobonos (denominated in US
dollars) to total domestic public debt. The
latter includes Cetes, Bondes Ajusta Bonos and
Tesobonos. For Brazil, risky debt is constructed
by taking the ratio of the sum of domestic public
debt indexed to the Selic plus exchange-rate-index
ed debt over total domestic public debt.
22
Riesgo de Liquidez El Factor Mutante
Liquidity Risk Ratios
Liquidity Risk Ratios Two Revealing Examples
(LAC-7, ratio of external public debt
amortizations in the next 12 months to
international reserves)
(LAC-7, ratio of external public debt
amortizations in the next 12 months to
international reserves)
2.0
7
6.3
1.8
5.8
6
1.6
5
1.4
4
1.2
3
1.0
0.8
2
1.7
1.3
0.6
1
0.4
0
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
1993 1994
2001 2002
Mexico
Brazil
LAC-7 is the simple average of the seven major
Latin American countries, namely Argentina,
Brazil, Chile, Colombia, Mexico, Peru and
Venezuela. These countries represent 91 of Latin
Americas GDP.
International reserves net of Central Bank
short-term liabilities.
23
Posición Externa
24
Cuenta Corriente Observada y Ajustada
(LAC-7, Billions of
US Dollars and of GDP)
LAC-7 is the simple average of the seven major
Latin American countries, namely Argentina,
Brazil, Chile, Colombia, Mexico, Peru and
Venezuela. These countries represent 91 of Latin
Americas GDP.
Calvo and Talvi (2007).
LAC-7 is computed as the sum of Argentina,
Brazil, Chile, Colombia, Mexico, Peru and
Venezuela.
25
Flujos de Capital a América Latina
(LAC-7, billions of US Dollars)
LAC-7 is the sum of the seven major Latin
American countries, namely Argentina, Brazil,
Chile, Colombia, Mexico, Peru and Venezuela.
These countries represent 91 of Latin Americas
GDP.
Calvo and Talvi (2007).
26
Reservas Internacionales
27
Relación Reservas Internacionales a M2
Standard Ratio
Adjusted by M2 volatility Ratio
25
0.55
Beginning of Current Boom
Russian Crisis
Beginning of Current Boom
Russian Crisis
0.50
22.1
LAC-7
44
EA-5
0.45
40
20
0.40
17.0
16.9
0.35
35
27
0.30
15
LAC-7
EA-5
13.0
0.25
0.20
0.15
10
Dic-93
Dic-94
Dic-95
Dic-96
Dic-97
Dic-98
Dic-99
Dic-00
Dic-01
Dic-02
Dic-03
Dic-04
Dic-05
Dic-06
Dic-93
Dic-94
Dic-95
Dic-96
Dic-97
Dic-98
Dic-99
Dic-00
Dic-01
Dic-02
Dic-03
Dic-04
Dic-05
Dic-06
LAC-7 is the simple average of the seven major
Latin American countries, namely Argentina,
Brazil, Chile, Colombia, Mexico, Peru and
Venezuela. These countries represent 91 of Latin
Americas GDP. EA-5 is the simple average of
Indonesia, Korea, Malaysia, Philippines and
Thailand.
28
En Síntesis

• Quitando el velo de la bonanza externa, surgen
  varias vulnerabilidades en los fundamentos y en
  el desempeño que no son detectables a simple
  vista
• Aunque las calificaciones crediticias han
  mejorado notablemente desde 2003, no son mejores
  que las calificaciones previas a la crisis rusa
  (como deberían serlo dados los fundamentos
  aparentemente más sólidos)

29
En Síntesis

• Ninguna de estas vulnerabilidades es por sí misma
  un factor desestabilizador
• pero puestas juntas, sugieren una reevaluación
  de la posición de la región
• Esta visión no quiere menospreciar los relevantes
  progresos que la región ha hecho en la gestión
  macroeoconómica
• Es precisamente porque estos resultados deben
  mantenerse que esta reevaluación es necesaria

30
TEMAS

• Percepciones Recientes sobre el Desempeño
  Macroeconómico en América Latina Esta vez es
  Diferente
• Más Allá de las Percepciones
  Todo lo que Brilla No Siempre
  es Oro
• Es la Crisis Inmobiliaria de E.E.U.U. una Medida
  de la Fortaleza de la Región?
• Aprovechando la Bonanza Actual Tópicos de
  Política Económica para el Análisis

31
Reacción de los Mercados Emergentes ante la
Crisis Subprime en E.E.U.U.
Precios de Bonos Soberanos por Región
(US High Yield, Latin EMBI, Asia EMBI and Europe
EMBI, Bond Price Equivalent,
23-Jul-07 100)
104
102
100
98
96
94
92
90
88
Jul-07
Oct-07
Jan-08
Aug-07
Nov-07
Dec-07
Sep-07
Feb-08
32
Reacción de los Mercados Emergentes ante la
Crisis Subprime en E.E.U.U.
Precios de Bonos Soberanos en Países Emergentes
con Fundamentos Sólidos, Mixtos, y Débiles
(US High Yield and EMBI Bond Price Equivalent,
23-Jul-07 100)
A country with strong fundamentals is defined
as a country that displays both a current account
and a fiscal surplus a country with weak
fundamentals is a country that displays both a
current account and a fiscal deficit and a
country with mixed fundamentals is a country that
has a surplus in one dimension and a deficit in
the other.
33
Razones del Actual Desacople Financiero

• La fuente de la crisis La turbulencia del
  mercado subprime detonó en el centro
• Esto llevó a una intervención masiva de la
  Reserva Federal que ayudó a aislar la crisis y
  evitar el contagio a otros mercados de activos
• Este desacople es marcadamente distinto del
  comportamiento de las crisis financiera de 1998,
  que detonó en la periferia
• En ese entonces, la provisión de liquidez de la
  Fed no fue para nada agresiva, dado que los
  mercados financieros en E.E.U.U. no fueron
  afectados significativamente
• Diferencias en el origen del shock y en la
  provisión de moneda dura por parte de los
  bancos centrales en el centro podría ser clave
  para explicar diferencias en el comportamiento de
  los mercados emergentes antes y ahora

34
TEMAS

• Percepciones Recientes sobre el Desempeño
  Macroeconómico en América Latina Esta vez es
  Diferente
• Más Allá de las Percepciones
  Todo lo que Brilla No Siempre
  es Oro
• Es la Crisis Inmobiliaria de E.E.U.U. una Medida
  de la Fortaleza de la Región?
• Aprovechando la Bonanza Actual Tópicos de
  Política Económica para el Análisis

35
Aprovechando la Bonanza Tópicos de Política
Económica

• Se debe resistir la tentación de relajarse en
  presencia de vientos de cola favorables y

• Adoptando reglas fiscales estructurales
  consistentes con la reducción de la relación
  deuda-PIB estructural a niveles prudentes
• Asegurando una participación adecuada del gasto
  de inversión en el gasto primario

• Fortalecer
• la política
• fiscal
• Fortalecer la
• regulación y
• supervisión

• Incorporando requerimientos de capital y
  provisiones que sean pro-cíclicos
• Asegurándose que en los sectores de alto
  crecimiento del crédito, la competencia no
  deteriore el proceso de gestión de riesgo

36
Aprovechando la Bonanza Tópicos de Política
Económica

• Asegurándose que el financiamiento de la
  acumulación de reservas no deteriore su valor de
  seguro contra las crisis
• Usando los buenos tiempos para propiciar un clima
  de negocios que estimule la inversión privada y
  el crecimiento de la productividad

• Acumular reservas
• internacionales de
• manera genuina
• Crear condiciones
• que conduzcan
• a un crecimiento
• duradero

37
Coordinado por Alejandro Izquierdo y Ernesto
Talvi Presentación en el XX Simposio de Mercado
de Capitales Hotel San Fernando Plaza de
Medellín, 29 y 30 de mayo de 2008