Credit Default Derivatives ou Drivs de dfaut de crdit

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Credit Default DerivativesouDérivés de défaut
de crédit
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• Contexte
• Les dérivés de crédit
• Intervenants et CDS souverains
• Conclusions

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Pourquoi explorer le monde des dérivés de crédit ?

• Dans le cadre de lOID, il convient de
  sintéresser à toutes les évolutions du secteur
  de lendettement.
• Aujourdhui, il y a un nouveau produit
  financier, créé il y a 10 ans, et dont lobjectif
  est déchanger les risques et les rendements de
  prêts et dobligations.
• Concerne essentiellement le secteur bancaire 80
  mais également le secteur des prêts aux pays
  émergents (20)
• Important dévaluer limpact dun tel produit
  sur la stabilité du système financier
  international

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Bref historique

• Fin des années 80
• Possibilité dune diminution de croissance des
  banques étant donné quelles avaient atteint leur
  ratio de risque crédit (règles bancaires
  prudentielles internationales)
• ? Invention dun produit financier qui
  permettait déchanger le risque de crédit dun
  prêt et donc
• Les banques ont vendu le risque lié à leur prêt,
  2 implications
• Comme leur ratio de risque crédit diminue, elles
  peuvent continuer à prêter et donc accroître leur
  profit
• Comme elles doivent conserver des réserves (peu
  productives) en rapport avec le risque de leur
  portefeuille, si le risque tend vers 0, elles
  peuvent prêter ces réserves.

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Ampleur du phénomène
EXPLOSION EXPONENTIELLE
En trillion US
Source BBA, annual report 2007

• Deux fois la taille de léconomie américaine
• Plus de 4 fois la valeur de toutes les actions
  émises sur le London Stock Exchange
• Le marché des CDS est maintenant 10 FOIS plus
  grand que les bonds tangibles (prêts et
  obligations) quils sont censés couvrir! ( 3
  trilliards de )

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Visions divergentes sur ce phénomène

• 1) Vision enthousiaste
• Le système financier international est plus sûr
  car le risque est mieux réparti
• 2) Vision critique
• Aujourdhui, personne ne maîtrise réellement
  toutes les arcanes des dérivés de crédit (qui
  possède le risque?, quelle réaction en
  chaîne?,). Il y a une très grande opacité et
  donc méconnaissance des risques induits de cette
  évolution
• Les dérivés de crédits sont des armes de
  destruction massive , Warren Buffet
• Étant donné la complexité de la situation et
  les limites de nos connaissances, il est
  extrêmement difficile de prévoir comment tout
  cela va tourner , BRI
• Ça me fait tourner la tête , Kenneth D.
  Lewis, PDG de Bank of America
• Cela me fait peur , British corporate
  Teasurer qui lie larène des dérivés au monde
  virtuel de Second Life parce que cest
  totalement hors du monde réel des affaires
• ? Quelle est la vision de lOID?

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• Contexte
• Les dérivés de crédit
• Intervenants et CDS souverains
• Conclusions

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1. Quest-ce quun dérivé ?

• Définition donnée dans le Financial Times
• Un dérivé est quelque chose dont la nature est
  dérivée , càd vient de quelque chose dautre.
  Et, dans la cadre du secteur financier, lintérêt
  est la valeur de quelque chose et donc la valeur
  dun produit dérivé dépend de la valeur de
  quelque chose dautre.
• Quest-ce qui est valorisé dans le monde
  financier ?
• actions, prêts, devises, obligations,
• Le secret dun produit dérivé est quil rend
  possible de disposer de la valeur dun de ces
  actifs sans pour autant le posséder réellement.
• 2 principes
• Ressemble à une police dassurance car transférer
  la valeur revient à transférer le rendement et le
  risque de lactif
• Création dun monde VIRTUEL / SYNTHETIQUE de
  produits

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Quest-ce quun dérivé ?

• Utilité dun tel produit
• Pour un investisseur, ces produits lui permettent
  de construire de la stabilité et de la prédiction
  dans les gains de son portefeuille (objectif
  défensif, de couverture)
• Ex Option de vente (Put) sur une action
• Mais dautres investisseurs utilisent ces
  produits pour faire des paris spéculatifs sur la
  manière dont le marché va se comporter (objectif
  offensif)
• Ex Parier sur une augmentation du prix du
  caoutchouc
• ? Monde parallèle, spéculatif, virtuel qui sest
  largement développé

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2. Les dérivés de crédit

• Le risque de crédit (non remboursement partiel
  ou total) est le grand DEFI du siècle, notre
  société de consommation étant basée sur le
  crédit
• Le RISQUE de CREDIT est un des risques
  économiques actuels le plus important auquel doit
  faire face notre société.

Source Global Finance Stability Report, 2004 à
2007
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Les dérivés de crédits

• produits financiers permettant la valorisation
  et la négociation du risque de crédit dun actif
  sous-jacent indépendamment des autres risques de
  marché

Investisseur
Return
Intérêt remboursement du capital
100
Coupons

• Faillite (pas pour les États)
• Défaut de paiement
• Moratoire / Répudiation
• Restructuration
• Ces risques peuvent donc impacter soit le montant
  des intérêts prévus, soit le remboursement du
  capital initialement investi

Risques
Organisation X Émission de bonds
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Les dérivés de crédits

• Avec les dérivés de crédit, il est possible de
  transférer les risques à une contrepartie

Investisseur Acheteur de protection
Vendeur de protection
Passer un contrat pour transférer le risque
Coupons
Donc, si un évènement de crédit se produit, le
vendeur de protection couvrira les pertes subies
par lacheteur de protection Pour cette
couverture, le vendeur de protection sera
rémunéré par une prime qui équivaut au return de
lactif de référence par rapport au taux de
référence (Libor)
Organisation X Émission de bonds
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Trois grandes familles de dérivés
CREDIT DEFAULT DERIVATIVES
Produits liés à la survenance dun évènement de
crédit tel que le défaut
CREDIT SPREAD DERIVATIVES
Produits optionnels (call ou put) portant sur la
variation de lécart de crédit (le spread)
TOTAL RETURN SWAPS
Produits permettant la réplication synthétique de
la performance du sous-jacent
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? Pour simplifier, prenons seulement en compte
les CDS et CLN
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3. Credit default Swap (CDS)

• a) transfert entre deux contreparties un risque
  de crédit
• Acheteur de protection cherche à se défaire
  du risque crédit dune entité de référence
• Vendeur de protection prend le risque de
  crédit sur lentité de référence à des fins
  dinvestissement ou darbitrage
• b) coût du transfert
• Acheteur de protection paie une prime fixe
  régulière au vendeur de protection
• Vendeur de protection Si un évènement de
  crédit survient, le vendeur de protection
  devra dédommager la contrepartie qui sest
  protégée
• assurance

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Credit default Swap
Branche fixe prime (x / an tant que pas
dévènement de crédit)
Acheteur de protection
Vendeur de protection
Branche variable
0 en labsence de défaut
Paiement contingent en cas de défaut pair
valeur de lactif de référence
? On parle de produit SYNTHETIQUE ( gtlt naturel/
réel) car le vendeur de protection se retrouve à
supporter le risque dune entité de référence
sans disposer de titres physiques de celle-ci
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Description

• Principe la contrepartie qui cherche à se
  défaire dun risque crédit achète de la
  protection et verse une prime périodique au
  vendeur. Celui-ci sengage à dédommager dune
  perte éventuelle en cas dévènement de crédit
  affectant lentité de référence
• Forme instrument de gré à gré et confidentiel
  (OTC)
• Dédommagement lors de lévènement de défaut, 2
  cas de figure
• Règlement physique Il consiste pour lacheteur
  de protection à vendre au pair des titres en
  défaut pour un montant égal au notionnel du CDS
• Règlement en cash Le vendeur de protection
  verse à lacheteur la différence entre le montant
  nominal et la valeur de marché des titres de
  référence.

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Éléments clés du contrat

• Entité de référence nom de lentité sur laquelle
  on cherche à se couvrir ou à prendre un
  risque
• Le CDS peut couvrir plusieurs entités de
  références, comme par exemple Brésil, Equateur
  et Argentine. Il sagira alors dun  Notes of
  First Default 
• Obligations les dettes sur lesquelles on pourra
  observer un Évènement de crédit
• Évènement de crédit les évènements permettant de
  déclencher la protection
• Obligations délivrables le portefeuille de titre
  qui peut être livrer en cas de déclenchement
  dun CDS avec règlement physique

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• Contexte
• Les dérivés de crédit
• Intervenants et CDS souverains
• Conclusions

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Les intervenants
Source BBA Survey 2000
Pas de données plus récentes. Pour en disposer,
il faut payer très chers (500). Dans le secteur
de la finance, lasymétrie dinformation est
source de source de profit. Aujourdhui, on
estime que les hedge funds représente 50 à 60 du
marché (source Greenwich Associate)
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Les CDS souverains

• Concerne principalement les pays émergents (très
  concentrés)
• Le courbe de la prime est un bon indicateur de la
  perception des investisseurs sur la capacité de
  paiement du pays.

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Cas où les CDS ont été utilisés

• Le défaut de la Russie en 1998
• ? du fait de la complexité de la structure de la
  dette Russe, beaucoup de litiges sont survenus ce
  qui a conduit à lédification de nouvelles règles
• Le défaut de lArgentine en 2001
• ? 95 des contrats CDS en cours étaient réglés.
• Le faux défaut de lEquateur en 2007

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Exemple cas de lEquateur

• Février 2007
• Abadi Banquier NY actif dans la gestion des
  PASSIFS (dont les dettes) rencontre le Ministre
  de la Dette Publique E.
• Dici la fin 2007, le Gouvernement devra
  débourser 397 millions pour payer les intérêts
  et a 3 possibilités qui soffrent à lui
• Soit payer les 100 mais il manque de moyens
• Soit déclarer un moratoire (suspension de
  paiement temporaire)
• Soit restructurer la dette (manque de moyens ou
  illégitimité)

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• Abadi estime quil serait dangereux de
  restructurer la dette dici 2007 pour plusieurs
  raisons
• Le Venezuela a une exposition en dérivé de crédit
  court terme énorme (Notes of first default CDS
  mais pour plusieurs entités)
• ? DONC si restructuration, le Venezuela va
  devoir dédommager les banques US et recevoir en
  échange des bonds équatoriens
• Du côté des créditeurs, ceux-ci voudront perdre
  le moins possible et la situation actuelle ne les
  incitera pas à accepter une offre de change
  (perte) car
• 50 sont couverts par CDS donc si moratoire ou
  échec restructuration ils récupèrent 100
  (évènement de crédit)
• Les 50 autres préfèrent que le Gouvernement
  continue à payer afin de ne pas perdre
• En fait, actuellement, les créanciers sont en
  position de force pour contrer toute offre de
  change de lEquateur
• Pour Abadi, il serait plus propice de continuer à
  payer tout le dû de 2007. Et pour faire face au
  manque de ressources financières de lEquateur,
  il propose au Ministre de jouer avec le marché
  pour acquérir 160 millions afin dalléger la
  facture.

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Que propose-t-il?

• Manipulation du marché de la dette MORATOIRE
  sur la dette
• Effrayer les détenteurs de bons (? lincertitude
  sur les marchés)
• 2 conséquences
• Les investisseurs non couverts vont se couvrir
  (achat de CDS)
• ? de la demande de CDS ? ? des primes
  (rémunération des CDS)
• Abadi sera lagence qui tentera démettre un
  maximum de CDS car
• Risque de défaut 0 vu que lEquateur ment
• Le seul risque est celui du montant absolu de la
  prime
• Bénéfices de la prime 160 millions pour
  Equateur et le solde à Abadi
• Si le montant des primes perçues est inférieur
  alors perte pour Abadi
• Le versement de ce montant est u détail (paradis
  fiscaux)
• Après quelque temps, lEquateur paye quand même
  la dette. Il ny a donc pas dévènement de crédit
  et Abadi ne doit pas dédommager les créditeurs.
• délit dinitié

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• Contexte
• Les dérivés de crédit
• Intervenants et CDS souverains
• Conclusions

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Conclusions

• Avec les CDS, le rôle dassureur devient
  informel.
• Les risques suivants sont à suivre
• Risque lié à la spéculation
• Le marché des CDS est maintenant 10 FOIS plus
  grand que les bonds tangibles (prêts et
  obligations) quils sont censés couvrir!
• Les Hedge Funds représentent 50 à 60 du marché
  (Greenwich Associate)
• Risque de contrepartie
• Risque dopacité
• Accroissement général du risque
• Enron
• incitation des banques à prendre plus de risque
• Incitation des banques à moins suivre la
  situation de leurs débiteurs
• QUID en cas de réaction en chaîne?

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(No Transcript)
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Credit Linked Note (voir si important)

• Version financée dun CDS la différence avec
  le CDS cest que le dédommagement est pré financé
  cad que le vendeur de protection finance à la
  signature du contrat le montant des titres
  couverts. Ce paiement sera rembourser à la fin de
  la relation si aucun évènement de défaut nest
  constaté.

100
Prime
Acheteur de protection
Vendeur de protection
Si pas dévènement de crédit
100
Portefeuille de titres de lentité de référene ou
Prix après défaut
Si évènement de crédit